資產證券化　環保產業需求放量

文．馮泉富

中國股市是一個相當特殊的市場，市值規模龐大(滬深合計51.8兆人民幣)、掛牌家數繁多(滬深合計3098家)眾所周知，全球都無法忽視它的存在，卻又具有相當封閉的一面(例如未充分國際化)，與國際市場關聯度相對較低。

若以兩岸三地股市作比較，統計元月份至截稿前(二月七日)，香港恆生指數漲6％，香港國企指數漲4.8％，台灣加權指數漲3.2％，上證指數漲1.6％，深圳綜合指數下跌2.1％。

貿易保護主義高漲 內需型產業相對有利

而2016年上證綜合指數累積下跌12.31％，居於全球股市表現後段班，對照美股近期一路創新高走勢，陸股確實與國際市場相關係數較低。對亞洲新興國家來說，由於貿易保護主義氛圍高漲，今年出口貿易變數增加，不過，中國本身經濟規模夠大，內需條件優於亞洲諸國，所以今年投資策略方向其實相當明確，高度依賴出口的企業相對不利，內需型產業可能相對吃香，有穩健成長的空間。

至於指數變化的參考性相對降低，因為GDP規模夠大的市場，趨勢走多與趨勢走空的產業會同時並存，而資金的移動代表市場信心的溫度，必須持續追蹤。

資金外流降幅已縮小 股市基期低仍是優勢

日前中國人民銀行公布外匯儲備數據，結果讓市場跌破眼鏡。原本市場預期一月外匯存底將不減反升，估維持在3兆35億美元附近。最後數據揭曉，一月份外匯存底較前月份減少123億美元，降至2兆9982億美元，正式跌破3兆美元大關，呈現連續七個月下降，創2011年2月以來新低，是否加劇資本出走壓力仍需時間觀察。

不過，有一個好現象是下降幅度已見縮小。若與2016年同期下降995五億美元相比，是小巫見大巫；而與上月減少411億美元相比，降幅也明顯縮小，不利形式正在扭轉當中，這反映出中國跨境資金流出已較前一時期放緩，未來有機會趨向平衡。只要中國經濟保持中高速增長，將繼續支持人民幣成為未來穩定強勢之貨幣。

事實上中國的外匯存底若是用於應對未來6～12個月的進口貨物需求，1兆美元已足夠。中國現階段貨幣政策為中性，並無明確緊縮現象，僅需聚焦於經濟基本面之變化，而股市基期低仍是最大優勢。另外，財新智庫剛公布中國一月份服務業PMI(採購經理人指數)，僅從去年12月的53.4微降0.3個百分點至53.1。

在新接業務量方面，製造業新訂單整體增速在上月創下近兩年半新高後，於一月放緩至溫和水平；服務業新業務則是繼續明顯增長。綜合兩者，新業務整體增速雖放緩，仍是2014年六月以來第二高的紀錄(僅次於去年十二月)。綜合數據顯示，對於未來12個月的經營前景，製造業與服務業企業信心皆強勁。兩大行業樂觀度上升，帶動綜合產出預期指數升至十個月來最高點，有助於資本市場的投資信心。

如前所述，內需性產業受國際貿易條件干擾相對較小，為投資策略之優先選擇。去年十二月發改委及證監會聯合頒佈《關於推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)專案資產證券化相關工作的通知》，2017年2月3日，《太平洋證券新水源汙水處理服務收費收益權資產支援專項計畫》私募產品報價與服務系統成功發行，進一步反映出社會資本及政府推進PPP專案資產證券化執行力十分強勁。

環保行業板塊 受惠資產證券化

資產證券化是指以「特定的資產組合或者現金流」為支援，發行一種可交易證券的一種融資形式。對於PPP項目來說，以現金流為支援的資產有以下幾種，PPP項目未來的收益權、PPP項目的債權、PPP項目的股權。

PPP專案的可資產證券化將使整個專案生命週期中所有的資金方都具有退出管道，對於企業來說，資產證券化有望形成商業模式的循環，加快資產周轉率。節能環保產業是十三五國家戰略性新興產業的重要組成部分，代表了中國經濟轉型的重要產業方向，具有廣闊的成長空間。

在十三五週期中，環保產業在技術、政策與商業模式三方面都將出現非常顯著的供給改善，推動潛在需求的不斷釋放。加上資產證券化的融資方式，將在2017年孕育出大量投資機會。目前中國的環保投資占GDP比例在2010年見頂，達到1.86％，隨後逐年下行，十二五週期維持著每年八千至九千億規模。

這背後的真正原因並不是有效需求不足，而是在現有財政支付和環境服務收費體系約束下，以BOT/BT/EPC為主流模式的環保投融資模式已經出現瓶頸。而目前在PPP模式的拉動下，環保投資占GDP比重預估有望突破2％，接近美國1972～1980年、日本在1973～1976年的水準。因此，環保行業的需求放量和業績增長是可以被期待的。

2015年PPP行情的驅動因素是訂單市值比，去年行情的核心邏輯是資產負債表風險外部化後的估值提升。展望2017年，資本市場的題材，是通過高毛利率產品或資產證券化方式實現現金快速回流。在相對合理估值水準下，投資於早期生命週期細分領域一直是環保行業投資超額收益的重要來源，建議關注：天壕環境(300332)、天翔環境(300362)、清新環境(002573)、中金環境(300145)、神霧環保(300156)、神霧節能(000820)、高能環境(603588)、東江環保(002672)、洪城水業(600461)、武漢控股(600168)、興蓉環境(000598)。

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